传：华域汽车出售申雅优化业务组合，推进“后合资”、国际化战略

　　事件

　　出售申雅密封件47.5%股权

　　华域汽车拟将其持有的申雅密封件47.5%股权按6000万美元（人民币3.7亿）价格出售于库博汽车（原持有申雅密封件47.5%股权）。

　　简评

　　积极向后合资、国际化转型，调整、优化业务组合

　　公司目前正积极推进向“后合资”、国际化的战略转型，调整、优化业务组合，将资金、管理资源聚焦于核心自主业务（内饰、电子）及增长前景佳、深度合作的合资业务，而逐步退出部分非重点合资业务（尤其是无法实现国内市场整合及国际化发展的合资板块）。

　　过去一年中，公司收购延锋50%股权、与江森联手全球内饰业务、收购KSPG Alutech50%股权及本次出售申雅股权都是以上战略的连贯执行举措。我们认为公司未来将继续推进业务的聚焦、优化和国际化进程。

　　售价：明显高于公司二级市场估值，增加2015年投资收益约1.4亿

　　申雅密封件2013年收入11.6亿、归母净利0.52亿，2014H1收入6.51亿、归母净利0.34亿。本次出售股权对价6000万美元（3.7亿人民币），对应申雅2013、2014（简单年化中期利润）15.0、11.5倍PE,远高于华域目前的二级市场估值（6.7倍14PE）。

　　按2015年初完成交易，预计明年带来一次性投资收益约1.4亿。

　　投资建议：市场远未认识公司新战略及国企改革催化的长期价值空间

　　公司未来两、三年业绩增长得到主要客户通用、大众、福特新品的有力支撑，同时执行的“后合资”（自主及深度合资）、国际化战略契合国内汽车产业崛起和全球汽车零部件一体化采购的趋势，也反映目前管理层具有很强的开拓进取精神，结合国企改革大背景及公司自身资源优势，长期带来的价值提升空间将远超市场预期。由于出售方案还未完成，我们暂维持2014-2016年EPS预测1.76/2.04/2.40元，继续强烈建议买入，第一目标价18元。

　　传：泰禾集团成长在即，上调评级至买入

　　储备优良。项目布局合理，土地储备集中于一线城市北京、上海及福建的较发达城市，“深耕一线，扎根福建”的战略得当；项目成本合理，销售价格弹性较大，有效保障去化。

　　成长先锋。公司2013年实现销售124亿，同比增长近100%,2014年上半年实现销售101 亿，下半年可推货值近300 亿，主力项目大多位于北京、上海、厦门、福州等一二线城市，且前期蓄客较为充分，只要公司下半年所推项目总体去化率达到50%,就能完成全年250 亿元的销售目标。我们认为完成计划确定性较强。

　　财务风险可控。高杠杆、高负债率是高成长型房企的一般特征。公司2014年中期资产负债率为88%,剔除预收账款后的资产负债率为69%,稍显过高。

　　但由于公司存货品质优良，在存货合理去化的前提下，公司财务风险基本可控。公司借款来源较为广泛，包括银行、信托、大型资产管理公司、大股东统借统还资金等，其中信托占比短期和长期分别为58%和50%。

　　项目高利润率有效消化借款成本。由于公司储备优良，且拿地成本较低，因此公司利润率较高，在借款费用基本资本化下，公司2014 年中期销售毛利率和净利率分别高达49%和18%,因此，公司高利润率能有效消化借款成本。

　　“买入”评级。我们预测公司2014年和2015年的EPS分别为1.15 元和1.65元，目前PE为9 倍和6 倍。公司下半年可推货值超300亿，且主力项目大多在9、10月份推出，销售计划兑现，成长在即，调高公司评级至“买入”。

　　传：康恩贝“产业+资本”双轮驱动，开启加速模式

　　“产业经营+资本经营”双轮驱动，开启强强并购新篇章。公司聚焦大品牌工程，确立了以现代植物药为核心，以特色化学药为重要支撑，积极培育生物药的业务战略。公司目前17 个重点品种，收入占比80%以上，并购贵州拜特51%股权，将心脑血管大品种丹参川芎嗪招致麾下，标志着公司从强弱式向强强并购转变，升级为从品种资源、营销渠道到战略发展的全面合作。2014 年H1 公司营业收入和净利润分别同比增长20.72%和45.02%,随着招标启动和整合深入，业绩增速将呈逐季提升趋势。

　　重磅品种保持快速增长，营销嫁接产生整合效应。丹参川芎嗪作为少数拥有化药批文的中药注射剂，不受中成药降价影响，中标价格略有提升。拜特市场份额在 80%,对手中标市场也多为药品规模较小省份，冲击有限。总体来看，类独家的竞争格局有利于价格维护，而拜特的专利优势在招标中更能赢得先机。目前产品已经覆盖4000 余家医院，未来将在提高现有医院渗透率基础上，着力填补空白市场，3 年规划总目标10281 家，预计销量复合增速有望保持在25%以上。康恩贝现有的20 多个独家品种有望最先嫁接拜特招商体系，未来将继续通过收购，完善高端学术推广平台的构建。

　　低价药政策受益者，营销平台多线发力。公司大部分产品属于低价药，招标形势较为有利。前列康理论提价空间1 倍，预计公司将采取逐步提价方式，加大渠道激励和终端推广费用，有望实现恢复性增长。天保宁进入新版基药，依托基层终端营销体系，在深耕华东基础上，加速覆盖华北、华南沿海以及华中；肠炎宁、金奥康、牛黄上清等依托品牌OTC 和处方药学术推广相结合的营销体系，将继续保持20%的稳步增长；面向特色专科用药的高端医疗及创新药推广平台，将推动二线品种如麝香通心滴丸、汉防己甲素、乙酰半胱氨酸等快速放量，向亿元规模冲刺。

　　资源与资本对接，提高增持价彰显信心。近日董事长增持价格由不超过14.84 元/股调整为18.5 元/股，彰显大股东对公司发展充满信心。暂不考虑非公开发行影响，上调2014~2016 年主业EPS 预测至0.53 元、0.69 元、0.84 元，同比增长73%、30%、22%,对应40%的复合增速，给予公司2015 年28~30 倍PE,价格区间19.3~20.6元。公司定增募集资金21 亿元，通过外延和内生双轮驱动，业绩进入加速轨道，维持增持评级。

　　风险提示：并购加快面临的整合风险；前列康营销改革不达预期；医保控费超预期。

　　传：中海发展收入、成本两端改善，中期业绩扭亏为盈

　　投资要点

　　事件：公司公布2014年半年报，报告期实现营业收入63.2亿元，同比增长20.4%,归属上市公司股东的净利润0.4亿元，较去年同期增加9.9亿元，EPS为0.01元，扣非后净利润1亿元，较去年同期增加10.4亿元，扣非后EPS为0.03元，基本符合预期。

　　点评：

　　油品运输：内贸原油业务贡献主要毛利，外贸原油业务大幅改善。2014上半年，公司完成油品运输周转量1030.5亿吨海里，同比增加7.6%,实现收入 28.2亿元，同比增加6.7%,毛利率同比增加19.4个百分点至14.3%,毛利同比增加5.38亿元至4.03亿元。其中内贸原油业务周转量 76.9亿吨海里，同比增长17.1%,收入9.3亿元，同比增长8.4%,毛利率同比增加15.4个百分点至37.5%,实现毛利3.5亿元；外贸原油业务周转量738.2亿吨海里，同比增长8,1%,收入10.4亿元，同比增长35.6%,收入大幅增长得益于上半年VLCC市场整体好于去年同期，毛利率同比增加34.4个百分点至4.3%,实现毛利0.4亿元。

　　干散货运输：外贸铁矿石业务大幅增长，内贸煤炭业务同比改善。2014上半年，公司完成干散货运输周转量1577.7亿吨海里，同比增加48.7%,实现收入34.7亿元，同比增加34.2%,毛利率较同比增加16.2个百分点至12.1%,毛利同比增加5.3亿元至4.2亿元。上半年BDI均值同比增长 40%,公司外贸铁矿石周转量810.4亿吨海里，同比增加56.6%,收入13.4亿元，同比增加49%,毛利率同比增加11.2个百分点至 32.2%,实现毛利4.3亿元；内贸煤周转量290.3亿吨海里，同比增加11.9%,收入10.3亿，同比增加16.1%,毛利率同比增加13.7个百分点至3.4%,实现毛利0.3亿元。

　　燃油成本显着下降。上半年公司营业收入63.2亿元，同比增长20.4%,营业成本54.7亿元，同比减少0.1%,其中占比42.1%的燃油成本23亿元，同比下降5% 。上半年国际燃油价格下降，公司燃油采购均价同比下降9.5%,同时公司采取各种节油措施，效果明显，平均燃油单耗2.35公斤/千吨海里，同比下降 18.9%,在周转量同比增长29.2%的情况下燃油消耗量仅同比增长4.9%。

　　合营企业扭亏为盈。上半年公司的五家合营及联营航运企业完成周转量679.5亿吨海里，同比下降3.3%,实现收入44亿元，同比增长25.9%,净利润 1.9亿元，同比增加2.9亿元。这五家企业主要从事沿海煤炭运输，得益于上半年年度运输合同运价同比略有上升以及燃油成本下降，利润明显增长，为公司贡献投资收益1.1亿元，同比增加1.5亿元。公司营业外支出1.3亿元，同比增加1.1亿元，主要是公司船舶报废损失及亏损合同计提预期负债。

　　估值和投资建议：得益于原油运输市场、沿海煤炭运输市场、国际干散货运输市场运价的同比上升和燃油成本的显着下降，公司中期业绩扭亏为盈，下半年是市场旺季，预计全年公司将保持盈利。航运市场底部回暖，我们预计公司14-16年EPS分别为0.03、0.15和0.20元，对应PE为207、36、26 倍，对应14年PB为0.8倍，维持公司“增持”评级。

　　风险提示：国内煤炭原油需求疲弱 、航运市场复苏不及预期，燃油价格大幅波动

　　传：海南海药研发产品有新进展，前景看好

　　事件：控股子公司哈德森生物医药有限公司原创研发的治疗癌症方面的新化合物SPIROINDOLINONES AS MDM2 INHIBITORS 获得美国专利局（部）的专利许可受理证书（序号62038548）。

　　点评。P53 是迄今发现与人类肿瘤相关性最高的基因，涉及癌症病种如肝癌、乳腺癌、膀胱癌、胃癌、结肠癌、前列腺癌、软组织肉瘤、卵巢癌、脑瘤、淋巴细胞肿瘤、食道癌、肺癌、成骨肉瘤等，约占癌症种类的50%左右。P53 基因在正常情况下对细胞分裂起着减慢或监视的作用，它会判断DNA 变异的程度。如果变异较小，这种基因就促使细胞自我修复，若DNA 变异较大，P53 就诱导细胞死亡。而MDM2 则是P53 负调控因子，或者称为一种癌蛋白，如果抑制MDM2 的表达可以：1）恢复正常P53 的肿瘤击杀功能；2）在P53 变异的病例中，当与其它有生物毒性的抗癌药连用时，MDM2 抑制剂可保护正常细胞免受其它抗癌药的伤害。可最大限度的降低抗癌药的毒副作用，从而提高疗效。公司在研品种的治疗机理主要是预防MDM2 对P53 起作用，其市场是约50%的癌症病种，前景广阔。

　　全年业绩增长或超预期。1）公司人工耳蜗预计下半年复产，且新建产能也即将跟上，该产品属于医保，未来的增长逻辑主要是进口替代；2）枫蓼肠胃康颗粒已进入北京、湖北、海南、广东、贵州、吉林等基药增补目录，估计产品在14 年增速约30%以上，销售收入突破2 亿；3）在头孢制剂领域中，目前公司在做头孢西丁、唑肟、培南等高毛利率产品。新产品头孢替唑、头孢美唑在报生产，今年很可能获批；苯达莫丝丁在2 期临床，多尼培南目前在申报临床。头孢制剂销售收入增速约15%;4）抗肿瘤药物紫杉醇销售金额上半年出现恢复性增长，全年预计销售收入超过4000 万；5）原料药及中间体业务也出现快速增长。在收购开元医药和台州一铭后，公司决定在14 年把这两家企业整合起来，这两家公司增速预计为40-50%。综合考虑我们认为14 年原料药与中间体增速或将达到30%以上。

　　估值分析与投资策略。我们预计2014 年、2015 年、2016 年EPS 分别为0.37 元、0.47 元、0.59 元，对应市盈率分别为42 倍、33 倍、27倍。估值较为合理，考虑到部分单抗品种已经进入临床II期走在全国单抗研究前沿，且公司的货币资金较为丰富，维持“买入”评级。 风险提示：1）人工耳蜗重新上市或慢于预期；2）新产品获批进展或慢于预期。

　　传：中国玻纤玻纤纱业佼佼业者，慢复苏下成本优势突显

　　投资要点：

　　玻纤纱是重要的无机非金属材料，上游为叶腊石与能源，深加工产品广泛应用于建筑、管罐、交通、电子、新能源等领域。行业呈现稳定的寡头垄断局面，具有资金、技术与规模壁垒。中国玻纤为玻纤行业龙头，收入增速或与行业产值增速相同，但成本具备优势。 2014年以来恢复性提价6%,上半年约新增纱需求6万吨：产能扩张步伐大幅放缓，寡头不再新建生产线，2012年国内产能约295万吨，2014年产能约300万吨，行业准入标准设定使得供需格局趋于好转；另一方面，上半年传统的需求没有再恶化，出口与风电贡献新增需求，2014年风电装机招标 11KGW,同比增长40%,风电与出口上半年约新增需求6万吨。

　　未来需求有支撑，价格小幅上涨。我们认为下半年到明年玻纤纱的需求仍有交通与风电的支撑：弃风限电使得东南沿海海上风电、并购补贴仍会持续，下半年新增风电用纱约2万吨，2020年200GKW 总装机容量或提前实现，2015-2016年均消费纱13-16万吨，与2014年规模相当；2014年交通用纱新增需求约8万吨。国内建筑需求或成拖累，海外经济复苏分化，保守判断全年出口与去年持平， 2015年出口成新增需求，综合判断年新增需求约5万吨，未来价格仍有小幅上扬，2015年约上扬6-7%,2016年约上扬3%。

　　玻纤纱业佼佼者：混合所有制下的全球化公司--公司国内外收入约各占一半，埃及工厂（8万吨）克服政局、文化等困难建成并达产可以窥见其全球化运营与管理能力明后年出口向好利于中国玻纤；稳定可持续的成本优势--单线规模具备优势、自有叶腊石资源，约可使用十年、自主研发的纯氧燃烧技术节约天然气消耗 50%、2007年至2013年，公司产能翻番，生产人员乃至总人员均减少，人员结构偏向研发与机械化操作；产能输出缓解反倾销压力--埃及工厂辐射欧洲，对于巩固与发展海外客户具有重要的战略意义。埃及政治文化、工作效率等方面为埃及建厂带来考验，也为其它企业进入带来难度，这一状况使得竞争格局短期内不会发生较大变化。

　　盈利预测与估值：中国玻纤与行业产值增速相同，近年费用率情况较稳定。我们预计2014-2016年EPS 分别为0.53、0.65、0.77元，对应PE 分别为17、14、12,维持“增持”评级。风险提示：国内外经济弱势；风电补贴政策低于预期。

　　传：长安汽车业绩高于预期，得益于合资企业盈利能力走强；重申买入评级

　　与预测不一致的方面

　　长安汽车公布2014 年二季度实现收入人民币120 亿元，同比增长26%,较高华预测低9%,实现净利润16.6 亿元，同比增长112%,较高华预测高7.5%。业绩高于预期的原因主要在于：1） 合资企业盈利能力提高（长安福特2014 年上半年净利润率为14%,而去年同期为9.1%,高华预测为13.0%,得益于高利润率翼虎SUV 和蒙迪欧中型轿车强劲的产品结构；长安马自达2014 年上半年净利润为6.4%,而去年同期为0.9%,高华预测为3.0%,体现了CX-5 SUV 的销售）；2）资产减值损失低于预期，因根据权责发生制而计入了去年报表；3） 由于政府补贴增加，非营业收入上升；但被以下因素部分抵消：4） 自主品牌微面的销量和均价低于预期，因为今年上半年公司的一个主要竞争对手降价。我们认为，公司的福特和马自达车型强劲的产品周期将在未来两年里继续推动其合资企业利润强劲增长。

　　投资影响

　　由于合资企业的盈利能力高于预期，我们将2014-16 年每股盈利预测上调了7.5%/6.5%/9.3%。因此我们将长安汽车A 股/B 股基于市净率-净资产回报率的12个月目标价格上调至人民币16.61 元/18.83 港元（原为人民币15.22 元/17.39 港元），隐含25%/18%的上行空间。我们新的目标价基于3.16 倍/2.84 倍的2014年预期市净率，并对应32.5%的2014-16 年预期平均净资产回报率（原为2.75倍/2.48 倍，28.4%）。财富赢家维持对长安汽车A 股的买入评级和对B 股的中性评级。

　　主要风险：总市场需求高于/低于预期；公司自主品牌的销量/均价/毛利率高于/低于预期；与标致雪铁龙的合资公司亏损高于/低于预期。

　　传：探路者收购“极之美”丰富户外出境游路线 对短期股价有催化

　　增资控股旅行社，“极之美”业务提升户外出境游丰富度， 并对业绩略有增厚。公司今日公告出资3900万元认购北京行知探索旅行社56.5%的股权，并享有该旅行社旗下以“极之美”品牌为载体的自然主题旅行业务的运营权，而旅行社中的“戈壁系列”业务将由原股东进行剥离。据披露，“极之美”是一家以南北极旅行为主要业务的自然主题旅行服务机构，也是中国目前正式加入国际南极旅游行业协会（IAATO）并出席其年会的专业旅行机构，旅行方式包含南极点（北极点）飞行、徒步、北极点破冰船、南极半岛游轮等国际上所能到达南北极的所有类型，自2011年5月23日成立以来，已帮助1200多人到达南北极地区，其中有600余人到达南北极点，并获得IAATO、AECO 等国际组织、中国专业科学机构及极地旅行爱好者的普遍认同。综合看，此举提升了绿野旅行户外出境游线路的丰富度和控制度，对业绩略有增厚，预示着公司向户外旅行服务平台商转型逐步推进的过程。

　　户外游细分程度高，偏小众，预计短期内规模效益不大，但收购表示公司向户外旅行服务平台商转型逐步推进的过程。据披露“极之美”业务收入当前几乎全部来自于南北极项目，2013年实现收入4468.89万元，同比增长71.82%,毛利率为9.61%,利润率不高，当年实现营业利润194.69万元。今年 “极之美”还开发了“厄瓜多尔赤道”等新项目，但收入贡献尚较小，预计短期内“极之美”业务形成规模化效益不大，2014年税后净利润承诺不低于为260 万元，对应14年PE为26.5倍，2015-2017年三年税后累计净利润不低于1350.4万元，净利润复合增长率不低于25%。

　　户外旅游服务平台的搭建过程将成为年内影响股价的重要因素。针对快速成长的国内户外旅行市场，公司去年开始布局，计划由户外用品品牌商向线上户外综合服务平台商转型。针对户外综合服务平台的打造，今年公司会持续加大投入，计划充分整合探路者和绿野的资源优势，希望凭借探路者的知名度、广泛的线下渠道、丰富的户外产品线及产品企划经验等优势，挖掘绿野网等相关户外旅游市场的机会，从而试图打造形成户外商品与服务互补的户外出行生态系统。而“极之美业务在绿野旅行的基础上，进一步丰富了南北极等专业线路，我们一直认为公司今年的估值水平将由市场风格对绿野等相关新业务的态度决定，短期看收购“极之美”会增强对股价的催化，长期看转型在线服务平台的打造需待时间的检验。

　　智能装备业务发展规划上升至事业部的高度，为市场提供了另一想象空间。从公司今年组织结构调整的情况来看，智能装备业务的发展被提升到事业部的高度，4月团队成员已基本到位。去年双十一试水推出首款智能手环后，反应不是很好，公司不断总结在该领域发展的经验教训。未来可穿戴产品将分层级开发，今年将加大投入，后续会相继推出手环、与便携式相机、臂带音响及与360方面关于用户积累方面的合作。

　　我们认为对于智能设备领域的开拓，需要强大的研发技术水平作为保证。尽管目前公司开发智能设备的实力有限，且该业务短期内对业绩的贡献具有不确定性，但因智能装备与户外出行关联度比较高，公司涉足该领域可以更好的为客户提供商品及户外出行服务。在今年主题性投资行情下，智能装备业务为市场提供了另一想象空间。

　　公司转型期间，传统业务增长明年预计将较今年放缓，补单的力度将决定公司业绩的增长性。前期公司公告15春夏产品期货订单金额为7亿元（含直营+加盟+电商+集团客户+户外特渠等），较14年春夏7.8亿订货额下滑10.26%。造成数据下滑的主要原因是：1）为顺应互联网业务的发展转型及电子商务业务快速反应的发展要求，公司利用线上线下数据共享联动等措施，优化供应链管理体系，提升备坯占比，将订货指标按照预估销售的80%进行订货，导致订货会出现下滑（13年快速补单销售占比为10%,今明两年公司希望将该占比继续提升至20%、30%）；2）基于对当前零售市场的分析，公司并未像以往一样对加盟商及直营等体系进行压货；3）我们此前认为公司在调整线上线下业务的期间，线上的快速发展势必会在一定时间内影响线下业务，且线上业务大力推进分销的方式也可能使得公司面临一定的管控的加强，预计这些综合反应对明年的影响已逐步开始体现。整体而言，若后期零售市场略有恢复，补单加强，最终销售增速或将好于订货会的表现。

　　盈利预测与投资建议：在不考虑今年公司向平台商转型大幅增加投入的前提下，由于绿野目前的发展框架尚未完全清晰，我们在近两年的盈利预测中尚未完全考虑 （主要针对收入端）。综合而言，结合户外行业自身发展的阶段、订货会情况及近期零售市场对公司今年的发展影响考虑，我们预计14年公司收入增速将回归至 20%上下的区间，并且主要依靠线上业务高速发展拉动，前期我们已对这些情况做了考虑，根据新业务的业绩承诺，我们微调14-16年EPS分别为0.63 和0.65和0.73元/股。（其中由于所得税优惠14年结束，谨慎起见假设15年以后没有优惠税率）

　　综合看，公司在重点工作方向上已提出明确的规划方针，在线下业务增速放缓，且增长质量也较以往有所下降的背景下，积极发展线上业务，从而保证在业内相对较快的业绩增长表现。尽管对于线上经营权放开的举措后续也面临一些不确定性，但积极的态度预计导致14年线上持续高速发展。此外，公司向户外服务供应商的转型比较符合户外行业长期的发展趋势，特别是户外生态系统的建立，将为公司带来更广阔的可想象空间。而智能装备事业部的成立等，也均属当前市场热点。热点事件的持续推进可能成为今年股价的推动因素。当然，长期看服务平台的打造成熟需要庞大的资源整合能力，以及相关的投入，是需要时间与考验的。

　　当前在在线旅游及体育产业发展主题提升的市场氛围下，绿野业务的持续推进、品牌与俱乐部间互动的加强及相关旅行业务的收购均或给予市场一定想象空间，目前 14年PE为26.4倍，短期内因热点活跃度提升，股价存在阶段性回升的机会。短期由于存催化剂，目标价以14年30倍为中枢，目标价格中枢19.05 元。明年需注意补单的力度将决定公司业绩的增长性。

　　风险提示：1）在线平台打造不达预期的风险；2）经济放缓影响消费需求的风险；3）新品牌与线上业务发展不及预期的风险；4）今年6月后大股东减持的风险；5）创业板调整对公司估值的影响