牧原股份(002714)：自繁自养模式下的加速扩张
　　牧原自繁自养的生猪养殖模式和生猪养殖的盈利周期必然是同向波动的。 制约自繁自养模式发展最大的难题来源于资金。在生猪养殖的盈利周期中，自繁自养的企业获得充足的利润，有利于公司加速扩张自己的养殖规模。而在猪肉价格低迷公司无法实现盈利时，公司没有充足的资金来源实现产能扩张的规划，发展必然受到一定的限制。 所以，自繁自养模式快速发展的时期一定是在充分获利的盈利周期当中。从 2015 年二季度开启的这波生猪养殖高盈利周期，牧原股份相较于其他同等体量的生猪养殖企业而言，获得了更为丰厚的利润， 并在此基础之上完成了规模的大幅增长。

　　资金、 土地充足，具备充足扩张基础。 公司目前储备土地约十几万亩，全程自繁自养一体化模式下每十万头猪的占地面积在 500 亩左右，现有的土地储备可以轻松支撑 1000 万头以上的新增产能。此外，东北已签约的土地储备还可支撑 600-700 万头新增产能。 2017 年上半年，公司通过定增募集资金30 亿元，实现净利润 12 亿元，获得了 42 亿元的净现金增量。 2017 年 8 月又拟发行 20 亿元的中期票据和 3-5 亿美元的海外债。资金和土地的充足储备，为公司未来的高速扩张奠定基础。

　　大行业小公司，成长性凸显。 目前，国内生猪养殖行业前十大公司的市场占有率约为 5%，公司未来扩张空间依然很大。在过去两年间，生猪养殖行业的持续暴利改写了过去猪价牛短熊长的历史，以至于市场担心其可持续性并反应在养猪股持续的低估值中。以牧原股份为例， 2009 年起， 平均ROE 高达 35%，并且保持年均 50%以上的规模增速，而股价却持续维持在10 倍左右的 PE。事实上，猪价的涨跌对于牧原的长期价值而言并无影响，如果股价因为猪价下跌而出现调整，就是买入或加仓的良机。

　　投资建议与估值
　　预 计 2017/18/19 年 公 司 出 栏 量 为 777/1200/1600 万 头 ， 归 母 净 利30.7/48.3/70.3 亿元，给予 18 年 13-15 倍 PE，目标价 54.7-59.3 元，具有50%-64%的空间，维持买入评级。

　　风险
　　进口猪肉大幅增加、突发大规模不可控疫病、产能扩张不达预期。(国金证券 周莎)



 

　　伊利股份(600887)：超预期进一步确认，上调目标价至35-40元
　　我们近期继续全国大范围渠道草根调研，与过去供应过剩促销激烈不同，今年中秋前产品供需紧缺、渠道主动提价已成普遍现象，明显进入了一个新的景气周期。我们认为三季度收入2位数已确认，利润率提升将带来业绩超预期，我们测算Q3利润增速有望达30%以上。我们上调17-19年EPS1.07、1.35，1.65元，增长15%、26%，23%，景气向上，稀缺白马，估值理应回归18年25-30倍PE，一年目标价上调至35-40元，坚定买入，值得拥有。

　　渠道反馈：动销超预期，从折价到提价，渠道生态持续改善。我们近期继续全国范围内渠道草根调研，核心反馈如下
　　（1）库存极低，供需紧张。从我们对华东、华中、华南多地区反馈看，全国经销商库存已明显降低至5-10天超低水平，供货紧张非常明显。部分地区普通纯奶已经出现断货。我们近期走访全国各大区KA店反馈，金典和安慕希等重点大单品出厂日期已是9月初，终端动销强劲。

　　（2）渠道提价，生态好转。除重点产品减少打折促销外，我们了解到部分地区基础白奶经销商出货价已经上调2元/箱，终端价格已上调4元/箱，这将使渠道生态持续正反馈，产业链利润都得以好转。我们预计牛奶行业供给过剩过度竞争的日子将过去，牛奶产品将开启终端涨价通道。

　　中性预计17Q3单季盈利增长可达30%以上，大超市场预期。从当前反馈看，公司Q3整体收入2位数增长基本确认，我们预计17Q3单季收入增长将达15%。更值得关注的是，高端产品以金典有机奶和安慕希PET瓶为代表高速增长，普通白奶出现终端断货，批发和零售环节提价，意味着产品结构显着上升，毛利率保持高位甚至进一步提高，渠道从过去折价到现在提价，买赠促销费用可能大幅下降。我们审视公司季度报表，测算Q3收入增速可达到15%左右，单季净利增长可达30%以上，前三季度收入或达12%以上，利润在低基数下更高成长。我们认为这只是中性估算，但仍大超市场之前10%的预期。

　　三年改善周期刚展开，18-19年正向反馈加速。我们认为伊利未来三年新景气周期已经开启：一是伊利收割行业份额持续加速，此轮乳业复苏的重要支撑动力来自于低线市场，伊利当前渠道已大面积渗透至乡镇一级，领先竞争对手2-3年，且低线市场竞争弱，利润率更丰厚；第二是牛奶行业加速整合和替代其他软饮料品类，伊利畅意100%乳酸菌饮料，上半年翻倍以上增长仅是开始，后续推出的豆奶及其他品类将持续接棒，乳饮料等行业若被整合，空间巨大；第三是伊利在进入市场份额全面收获期后，费用率将全面下行，叠加高端产品占比不断提升，利润率向上提升将是必然。

　　稀缺白马龙头，景气强劲回升，估值尚未溢价，伊利将是未来一年最具性价比的白马。大众品龙头企业收获市场份额已经全面开启，今年仍在年初预算的高费用模式下运转，但随着正反馈继续，来年景气和业绩将继续加速。中报初现改善，三季度加速催化，我们认为之前目标价30元将提前实现。产品周转加快，利润率改善，将加速ROE提升，迎来股价戴维斯双击。我们上调17-19年EPS1.07、1.35，1.65元，增长15%、26%，23%，上调一年目标价至35-40元，对应18年25-30倍PE，继续强烈推荐-A评级，值得现价买入。风险因素：18年需求不及预期、新品需求不及预期(招商证券 董广阳,杨勇胜,欧阳予)



 

　　兴发集团(600141)：拟现金收购腾龙化工，龙头地位更为稳固
　　投资要点
　　事件： 公司发布公告， 27 日与仙隆化工签署了《股权收购意向协议书》， 拟以现金方式收购内蒙古腾龙不低于 51%的股份。

　　现金收购草甘膦资产， 龙头地位更为稳固。 上市公司控股子公司（ 75%）泰盛化工拥有草甘膦产能 13 万吨/年，为国内最大草甘膦生产企业。 而此次欲现金收购的内蒙古腾龙现有 5 万吨/年草甘膦原药的生产装置，收购完成后， 上市公司控制的产能将一跃变为 18 万吨/年，占我们统计的全国有效总产能比接近25%， 龙头地位更为稳固，行业话语权持续提升， 也有利于上市公司优化草甘膦生产布局，做大做强草甘膦产业。同时我们认为草甘膦价格有望持续上涨，龙头企业将率先受益。

　　环保持续催化草甘膦价格， 公司产业链优势突显。 经过三年的价格下行通道之后，草甘膦行业的低端产能逐步退出， 且受转基因作物种植推广、跨国企业补库存周期来临和南美需求旺季到来的影响，供需面出现了改善，加之目前环保核查限制厂家开工，我们认为草甘膦行业进入景气周期。且草甘膦上游原材料甘氨酸产能约有 45%集中在环保高压的河北省， 目前甘氨酸价格普遍在 16000元/吨， 受环保影响其价格自 4 月份的 7400 元/吨大幅上涨 1 倍多且目前货源仍然非常紧缺，其价格有望继续上涨支撑草甘膦价格。公司控股子公司宜昌金信（ 75%）拥有 8 万吨/年的甘氨酸的生产能力，产业链优势突出。

　　有机硅盈利能力突出，磷化工有望回暖。 环保压力压制有机硅企业开工，加之金属硅等原材料价格上涨， 支撑有机硅价格。 DMC 价格目前正在高位，后续仍将保持强势，盈利能力大幅提升。公司也是国内少数几家拥有矿电化一体产业链的磷化工行业龙头企业，报告期内湿法磷酸精制项目产能利用率明显提高，磷酸一铵和磷酸二铵市场行情有所回暖，使子公司宜都兴发业绩扭亏为盈，若后续磷化工行业景气度回升，公司也将率先受益。

　　盈利预测与投资建议。 我们预计公司 2017-2019 年 EPS 分别为 0.47 元、 0.62元和 0.78 元，对应的 PE 分别为 43 倍、 33 倍和 26 倍， 维持增持评级。

　　风险提示： 环保治理力度或不及预期、草甘膦产品价格或不及预期的风险、有机硅价格或不及预期的风险。(西南证券 商艾华,黄景文)



 

　　金贵银业(002716)：产能密集释放，白银龙头有望实现跨越式发展　
　　产能密集释放， 白银龙头有望实现跨越式发展
　　作为国内最大的白银生产商， 公司专注白银全产业链，打造循环经济发展模式。目前， 基本已形成富含银的铅精矿采选--铅阳极泥--白银（并综合回收其他有价金属） --白银产品深加工--互联网+的产业链体系。今明两年定增项目产能密集释放，叠加行业明显复苏，公司业绩步入快车道，有望实现跨越式发展。

　　夯实白银主业，稳步布局全产业链
　　夯实白银主业： 高纯银清洁提取扩建项目年底完成，公司白银产能将从 600t/a 增长到 2000t/a。 稳步布局全产业链： 上游收购金和矿业和俊龙矿业，目标原料自给率达到 30%至 50%。下游金贵白银城项目将于年内完工， 向白银深加工产品及白银文化产业拓展。同时公司建立找金银网，拓展互联网经营模式。

　　环保政策力度空前，循环经济优势明显
　　受益环保趋严使行业部分产能出清， 公司环保先行， 循环经济优势明显。公司募投项目 5 万 t/a 铅冰铜渣资源综合利用项目 、 3 万 t/a 二次锑资源综合利用项目等能有效提高综合利用水平， 吃干榨净 有价金属（部分金属购买原料时不计价）， 经济效益明显。

　　给予买入评级
　　金属价格将持续在高位运行，结合公司产能产量稳步释放，公司业绩有望稳步提升。预计公司 17-19 年 EPS 为 0.57、 0.73、 1.04 元，按最新收盘价对应 PE 为 33.55 倍、 26.45 倍、 18.49 倍，给予买入评级。

　　风险提示： 有色金属价格波动；项目进度不及预期。(广发证券 巨国贤)



 

　　广宇发展(000537)：优质资产注入，未来发展可期
　　事件： 公司拟向鲁能集团发行 13.11 亿股股份，购买其持有的重庆鲁能 34.50%的股权、宜宾鲁能 65.00%的股权、鲁能亘富 100.00%的股权、顺义新城 100.00%的股权；向世纪恒美发行 0.39 亿股股份，购买其持有的重庆鲁能英大 30.00%的股权， 已于 2017 年 9 月 25 日收到证监会出具的核准批复。 本次发行股份购买资产的价格为 6.75 元/股， 交易对价合计为 91.11 亿元。 鲁能集团、世纪恒美承诺标的资产 2017 年-2019 年经审计确认的扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润合计不低于 37.8 亿元。

　　本次收购前， 鲁能集团持有广宇发展 20.82%的股权，系广宇发展的控股股东。 本次收购完成后， 鲁能集团持有广宇发展的股份将由106,771,767 股增加至 1,417,909,637 股，占上市公司发行后总股本的比例由 20.82%增加至 76.13%，仍为上市公司的控股股东。 鲁能集团的控股股东为国家电网，实际控制人为国家电网，最终控制方为国务院国资委。

　　通过本次交易，鲁能集团优质资产注入上市公司， 上市公司的总资产规模、归属于母公司股东权益规模、总收入以及归属于母公司股东的净利润规模均将大幅上升， 有利于进一步提升上市公司的市场拓展能力、抗风险能力和可持续发展能力。 公司将成为鲁能集团旗下唯一上市地产业务运营主体， 进一步减少鲁能集团与上市公司的同业竞争。

　　首次覆盖，给予 增持评级。 预计 2017、 2018 和 2019 年 EPS 分别为 0.77 元、 1.06 元和 1.10 元。当前股价对应 2017、 2018 和 2019年 PE 分别为 16.37 倍、 11.85 倍和 11.44 倍。（假设 2017 年本次交易完成）
　　风险提示：行业政策调控持续收紧；货币政策收紧(东北证券 高建,张云凯)



 

　　万华化学(600309)：10月MDI挂牌价继续上调，MDI高景气持续
　　公司公告：10 月聚合MDI 挂牌价35000 元/吨（9 月为28500 元/吨，9 月12 日分销市场挂牌价调整为35000 元/吨），纯MDI 挂牌价29800 元/吨（较9 月份上调2100 元/吨）。

　　MDI 市场价高位回调，万华MDI 挂牌价继续上调。9 月中旬，聚合MDI 市场价一度涨至43750元/吨，远高于二季度均价22859 元/吨，较7 月初涨幅达到85%。纯MDI 市场价也由7 月初的22850 元/吨上涨到目前的35000 元/吨，涨幅达到53%。据隆众资讯报道，万华自上周起加大对市场的供货量，或为抑制MDI 价格疯狂上涨，有利下游行业发展。前期价格持续上涨主要因为：1）西欧、北美等地区需求增速超过10%，国内出口增长；2）原定下半年投产的陶氏沙特阿美40 万吨/产能仍处于调试期，尚未稳定供货；3）8 月、9 月国内外MDI 装置不可抗力较多，导致全球范围供给持续紧张。

　　MDI 行业寡头垄断格局不变，盈利中枢不断上移。目前MDI 全球需求每年大约600 万吨，增长速度约为7%，供给端每年需新增40 万吨/年产能才能满足需求增长，虽然今年有中东沙特阿美和上海联恒新产能投产，但是产能利用率提升需要时间，实际新增供给有限，且未来几年几乎没有其他新增产能，全球超过20 年以上老旧装置超过50%，不可抗力因素出现概率较大。高壁垒、高投入使得行业保持寡头垄断格局，有望长期保持高盈利。

　　石化装置平稳运行，产品价格持续上涨。2017H1 山东丙烯均价7195 元/吨，同比上涨28.31%；华东环氧丙烷均价10197 元/吨，同比上涨27.65%；华东丁醇均价6255 元/吨，同比上涨28.48%；NPG 华东进口加氢均价14266 元/吨，同比上涨85.03%。而目前山东地区丙烯价格已涨至约8280 元/吨；环氧丙烷市场价已至10390 元/吨，8 月中旬最高涨至约13600 元/吨；丁醇市场价涨至约7900 元/吨；NPG 市场价已至15550 元/吨。相比上半年均大幅上涨，万华石化盈利有望超预期。

　　盈利预测及投资评级：MDI 价格持续上涨，下半年仍有望维持高盈利，未来六大事业部成长空间巨大。维持增持评级，维持盈利预测。预计2017-2019 年EPS 为4.01、4.30、4.88元，当前股价对应17-19 年PE 为10X、10X、8X。

　　风险提示：MDI 与石化产业链景气回升幅度不及预期；新业务拓展不及预期