丽江旅游调研报告:大索道提价预期仍存,旅游资源整合悄然启动
　　丽江旅游 002033 社会服务业（旅游饭店和休闲）
　　研究机构：国海证券 分析师：刘金沪 撰写日期：2012-07-16
　　评论:
　　1、股东联合外经频繁减持主要系其自身业务发展及资金需要。原二股东联合外经(云南联合外经股份有限公司) 自10年尤其是11年下半年起进行了频繁的减持,持股比例由20.77%下降至8.02%,据了解,其频繁减持主要是由于其自身进行业务发展及资金需求,与丽江旅游本身经营变动无直接关联。
　　2、云南省旅游投资有限公司成为公司二股东,长期来看利好公司发展。云南省旅游投资有限公司是云南省委、省政府为加快云南旅游产业发展而成立的旅游专业投资公司,公司定位于云南省政府旅游产业融资平台和投资主体,代表政府对云南省的核心旅游资源进行掌控和开发。云旅投在大理、西双版纳拥有大量优质的旅游资源,如蝴蝶泉、崇圣寺三塔、鸡足山、洱海游船、苍山索道、西双版纳原始森林公园等。从长期来看,公司对于股东云旅投旗下的旅游资源不排除存在整合及资产注入的预期,且公司具备一定的优势,但仍要视股东云旅投的规划和安排,目前来看尚无具体的旅游资源整合及资产注入的规划。
　　3、旅游资源整合步伐悄然启动,13年或有融资需求。迪庆项目业已落地,13-15年为项目建设期,其为公司进行旅游资源整合的首个项目,由于项目资金需求量大,不排除公司有向资本市场融资的可能,但具体情况还要等待该项目的可行性研究方案的出台,从而判断其最终的规模是否构成融资的需求;此外,公司亦密切留意并选择性调研丽江周边的优质旅游资源,不排除未来有进一步整合周边旅游资源的可能。
　　4、丽江旅游市场快速成长,为公司业绩提供长期支撑。2012年1-5月,丽江市共接待海内外游客635万人次, 比去年同期增长55%,远超过去年同期26%的增速,游客人数呈现超预期增长,保守假设全年游客增速28%, 则丽江全年游客将超过1500万。预计11-15年丽江市游客平均复合增速有望超过13%,15年游客有望接近达到3000万,将为公司业绩成长提供长期的保障。
　　5、索道业务稳定增长,大索道增速较快,提价预期仍存。公司索道业务增长稳定,玉龙大索道增速较快、云杉坪索道稳定增长、牦牛坪索道略有下滑。虽然目前索道提价尚未获得政府正式批文,但提价预期依旧存在,若提价年内获批,则13年全年有望增厚公司EPS0.16-0.19元(要视具体环保金提取比例而定)。此外,雪山景区深度开发仍有空间,但近几年未有新建索道计划。
　　6、和府酒店提价影响短期入住率,二期项目定位高端,预计于13年春节前投入运营。和府酒店今年提价15%,



 

　　联化科技点评报告:一页纸讲清联化科技
　　联化科技 002250 基础化工业
　　研究机构：长城证券 分析师：杨超 撰写日期：2012-07-16
　　通过近期的交流,我们发现市场对联化科技关键投资逻辑的认识还不是非常清晰,对公司的理解也还存在一些误区。这里我们期望用一两页纸来把我们对联化科技的投资逻辑的认识,对公司的一些理解叙述清楚。当然,一两页纸只能是我们观点的浓缩总结,完整的论证还需要我们后续的深度报告完成。
　　结论: 我们认为联化科技未来3-5年保持30%增长速度没有问题,从中长期看核心收入与净利润还有5倍的空间,而估值尚未反映。预计12年-13年,公司EPS 0.73-1.05元(如果剔除股权激励费用影响,还原回来的业绩0.78-1.08元)。给予强烈推荐评级。
　　联化科技的关键投资逻辑: 抛开行业的因素,不论什么行业,如果具备以下三个条件,都会具备持续成长的潜力,具备成为牛股的条件:1、巨大的市场空间;2、公司在这个行业里面具备强大的竞争力;3、强者愈强,趋向集中的行业特征。
　　首先从市场空间来说,联化科技所从事的定制业务属于CMO(合同制造)的一种。这个市场现有的市场容量达500亿美元,并且面临向中国转移的巨大历史机遇。即便这个市场里面,只是有一部分适合联化科技做,也足够支撑联化科技未来5年的发展没有问题。相对联化11年17.9亿收入(核心业务),空间无疑是巨大的。
　　第二,通过分析定制业务的商业模式特征与核心竞争要素,我们发现,联化科技具备强大的竞争力。
　　这个商业模式特点是专利药企业会把一些涉及商业机密的业务交给定制伙伴,这样就需要提出一些特殊要求。1、定制企业不能有自己的品牌、产品,避免跟专利药企业竞争;2、强大的完成能力与效率,定制产品占下游客户成本不算高,如果供应出了问题会影响药企的整个供应链。此外还要高效率。能够在最短的时间完成任务;4、技术,尤其是产业化与放大的技术要好,品质有保障。
　　并且,一个定制企业有能力还不行,还有一个关键难点是需要让药企信任你,认为你能够做到这一点。只有客户信任你,才能把大订单给你。这个核心就是对定制企业信任度要求。这个信任度的积累,没有其他途径,只能通过时间积累。如果过往十年都能 够做的很好从没出过问题,相信客户没有理由怀疑你。 与国外竞争对手相比,在效率、成本上有强大竞争优势。并且对多数产品而言,技术跟国外企业接近。而与国内企业相比,在信任度的积累、技术、效率方面又遥遥领先。
　　第三,行业的发展趋势预计将是强者愈强,走向集中,而不是分散。这个行业规模优势的特点也很明显,因此行业走向集中是大概率事件。
　　如果以上推理成立,联化科技未来的持续成长潜力就毋庸臵疑。
　　对我们逻辑的验证: 除了逻辑分析,得到以上这个结论。还需要通过产业链的调研,来进一步验证我们的推理。我们通过对行业专家、公司客户等全方位的调研。完全验证了我们以上三个看法。 首先目前很多专利药企业都希望到国内寻找定制合作伙伴,有产业转移的需求。第二,下游客户都给了联化科技非常高的评价,证实了联化科技的强大竞争力。一些客户甚至评价联化科技在国内几乎没有竞争对手,是国外一些专利药企业当前在国内首选、甚至唯一选择。



 

　　新希望:调结构、跨区域的全产业链饲料巨头
　　新希望 000876 食品饮料行业
　　研究机构：齐鲁证券 分析师：谢刚 撰写日期：2012-07-16
　　自2010年新希望实现了六和等农牧资产的整体上市之后,新希望已晋级为国内规模最大、产业链最全且集饲料、畜禽养殖、屠宰及肉制品于一身的农牧上市旗舰。
　　通过资产重组,新希望六和归核农业,深入践行打造世界级农牧企业的长期战略规划。2011年公司饲料业务总销售量达1540.14万吨,同比增长20.88%,居全国第一,世界第三;年销售鸡鸭苗3亿只,肉食品销量为202.36万吨,同比增长15.46%。从规模上来看,新希望六和已经是世界级的农牧巨头。
　　但换从估值角度看,资本市场对待新希望六和这一元老级饲料龙头,远不如大北农、海大等饲料新贵,新希望六和当前股价对应的2012年PE 不到10倍,而大北农和海大均是20倍以上。为何市场给予新希望六和在农业公司中几乎最低的PE? 我们认为主要由于:(1)市场普遍觉得新希望六和饲料业务以禽料为主,而一般情况下禽料毛利率不足5%,远低于猪料和水产料;(2)公司的禽料和养殖业务,因禽类养殖周期短等内在属性造就了其周期性波动剧烈,市场普遍将其看成是周期性强的畜禽养殖类公司,而非成长性确定的饲料类公司;(3)公司饲料业务在山东地区的市场占有率高达50%,市场接近饱和,优势区域未来成长性可能遭受瓶颈限制。
　　不过有别于市场的看法,我们经过深入研究和持续追踪发现,新希望六和从2010年开始逐步进行调结构、跨区域的战略微调,以消除公司现有业务的品类+区域限制,从而继续保持公司未来成长性和市场领先地位。具体来看,公司的成长性源于: (1)向高毛利的猪饲料和水产料进行横向品类扩展。凭借整合后的新希望六和和新希望农牧在猪饲料以及水产饲料业务上的优势,横向延伸至下游规模化程度和行业集中度双低、而且规模更大和毛利更高的猪饲料和水产料行业,进行横向的饲料品类扩张。我们预测2012年公司猪饲料销量将达到600万吨,远高于鸡鸭料400万吨左右销量,08-12年复合增速达52%,这与大北农和唐人神等猪饲料企业增长率基本一致。同时公司猪饲料的毛利率通常高达7%左右,远高于禽类的4%毛利率,从而大幅增长公司毛利率水平。
　　(2)饲料销售区域向国内优势养殖地区扩张,目前正在向辽宁、河北、山西、河南等省快速复制。
　　公司饲料业务可以凭借微利经营+服务营销+近距离市场密集开发三项基本经营策略,在区域市场形成强势竞争力和极高的市场占有率,目前正在辽宁、河北、山西、河南等地快速复制。我们草根调研的情况得出,部分区域市场渗透率大幅提升至15%,我们认为随着国内养殖大省的市场占有率提升,未来中长期看,新希望六和这一饲料巨无霸企业仍有望实现10-15%的销量增长。
　　(3)高盈利的海外业务增长。目前新希望海外业务的收入达到20亿的规模,净利润超过1.2亿元。由于东南亚国家下游水产和畜禽养殖饲料需求增长迅速,而其本国的饲料产业相对比较落后,因此新希望在当地的竞争优势突出,公司海外饲料毛利率平均在15-20%,净利率为3%,分别高于国内5%和1-2%。我们认为公司海外业务将在现有的越南、印尼、菲律宾等市场进一步增加投资以巩固市场,并寻求进军柬埔寨、泰国、印度、土耳其市场的机会。我们预计未来3年公司海外业务的收入增速将达到30%。
　　(4)基地+农户新型生猪养殖模式试点,公司有意扩大生猪养殖业务。今年公布的投资项目中夏津生猪养殖项目最为惹人注目。该项目计划设立一个养殖公司,下设2500头祖代母猪场一处、5000头父母代猪场3处、公猪站1处、14400头/批标准化育肥场三处、养殖服务部一处,发展规模在1200-2400头左右的代养农户60-120家。项目满负荷运作后,年对外提供商品猪将达34万头。公司采用公司+规模化农场的模式运作,四分之一由公司自建育肥场做示范养殖,四分之三发展农户代养。生猪养殖虽然一直不是公司优势,但如今公司却大力投资生猪养殖,说明公司看到――生猪养殖规模化快速提升和散户养殖加速退出并存背景下的规模化、集约化养殖的空间巨大。我们认为,公司具有担保鸡的宝贵经验,基地+农户养殖模式试点成功概率较大,未来公司将有望继续扩大养殖规模,年均增速达30%以上。



 

　　苏宁电器点评报告:双线销售收入均未达标,预计中报业绩同比下滑约25%
　　苏宁电器 002024 批发和零售贸易
　　研究机构：申银万国证券 分析师：金泽斐 撰写日期：2012-07-16
　　苏宁电器2012年中报业绩低于市场预期:公司发布2012半年度业绩预告修正公告,预计1-6月盈利区间为17.3-19.8亿元,业绩同比下滑20%-30%。我们预计其中报业绩约为18.5亿元,相比去年同期24.7亿元的归母净利润,下滑幅度约为25%。
　　实体门店销售情况低于预期:业绩下滑的首要原因来自于线下门店收入的下降:第一,受到宏观经济下滑,终端消费需求不振等因素影响,进入二季度后公司的五一假日促销和六月传统空调促销都没有达到预计的效果;第二,以经营家电3C品类为主的电子商务渠道发展迅速,从年初至今进行的多次电商价格战对实体门店的销售也造成了一定的冲击;第三,报告期内公司在谨慎开新店的同时关闭了大量效益不好的旧门店,调整力度略超预期,从而影响了整体收入的增长。
　　苏宁易购贡献52.8亿元销售收入,低于年中销售目标:上半年大规模的促销和广告投入让公司线上平台苏宁易购在收获高人气的同时也实现了销售收入的较快增长,但是对比公司年中60亿元的销售目标,52.8亿元的销售额略有些差强人意,预计易购全年可以完成销售收入140亿元。我们认为物流、技术的大投入以及频繁的价格战决定了苏宁易购在短期内无法为公司贡献业绩增量,也是公司整体业绩下行的重要因素之一。
　　费用控制较为合理,公司开支注重投入产出效应:在升级转型的关键时期,公司更加注重各种费用的投入产出效应,采取了线下收紧,线上投入的分配策略。调整相关店面后,报告期内门店的人工租金费用得到了有效控制,没有因此对公司业绩造成拖累;同时由于加大了对苏宁易购在广告和促销方面的投入,二季度公司整体费用环比有所上升。实体门店方面,费用管控带来的正面效应在下半年还将进一步显现,在苏宁易购初步打开局面之后,线上广告的投入也已基本告一段落,因此可以判断公司下半年费用投入的重点是物流建设。
　　坚定转型,不为所动,维持增持评级:尽管中报业绩预告下滑幅度超出市场预期,但是苏宁以电子商务带动全公司升级转型的策略仍将坚定不移地执行下去,在一二级城市继续推进旗舰店+互联网的计划,在三四级城市保持稳定的渠道下沉速度。长期来看,苏宁走出业绩低谷实现华丽转身的前景值得期待,但是短期内由于终端需求疲软、消费形势不明朗等因素,公司下半年的业绩仍有进一步下滑的可能性,据此我们下调对苏宁电器的盈利预测,预计12-14年EPS分别为0.56元、0.56元和0.58元,以当前股价分别对应14倍、14倍和14倍PE值,处于估值低位,因此我们依旧维持增持的投资评级。



 

　　老凤祥:预期差导致股价波动,基本面无碍买入正当时
　　老凤祥 600612 家电、休闲品和奢侈品
　　研究机构：光大证券 分析师：唐佳睿 撰写日期：2012-07-16
　　事件:
　　老凤祥本周(2012/07/09-2012/07/13)跌幅12.17%,同期相同板块A股豫园商城跌幅8.18%,H股周大福和六福亦未能幸免,一周跌幅分别达15.97%和11.66%。
　　基本面没有变化,对于金价未来下跌预期是暴跌主因:
　　我们认为本周老凤祥等金价股暴跌,可能与投资者对未来金价走势缺乏信心有关,而和公司目前的基本面情况无关。从统计局数据来看,2012年2Q以来4-6月黄金珠宝社销零售增速分别为12.5%/18.2%/19.5%,逐月提高,虽然较2011年平均42.3%的高增速相比有所下降,但横向和食品饮料、纺织服装、日用品及化妆品等分类增速相比,黄金珠宝销售增速仍然属于名列前茅。我们预计上半年老凤祥销售增速基本和1H2012黄金珠宝社销增速16.6%相吻合,而净利润增速我们给予15-20%左右的推测。和同类明牌珠宝中报盈利预测下滑65%左右不同的是,老凤祥1H2012严格控制存货风险,因此存货计提和毛利率大幅下滑的风险较之更小。
　　黄金珠宝未来空间大,龙头企业有理由享受一定溢价:
　　我们对黄金珠宝行业未来空间进行了一定估算,假定老凤祥未来五年市场份额维持10%,批发业务为84%左右(和2011年末相当),加盟店单店收入五年内翻倍,则在黄金珠宝行业在15%/20%/25%的五年复合增速下,老凤祥仅仅批发业务每年至少要开25/120/232家加盟店,才能保住目前的市场份额,因此未来前景仍然看好。而作为A股中产品线最全的龙头企业,有理由享受一定的估值溢价。
　　维持买入评级,基本面无碍买入正当时:
　　我们维持公司2012-2014年EPS分别为1.44/1.80/2.20元的预测,以2011年为基期三年CAGR为22.4%。老凤祥作为A股营业规模最大的黄金珠宝企业,业务较纯且历史品牌知名度较高,因此在未来行业集中度的整合中具有一定先发优势。尽管近期国际金价波动较大且海外局势动荡给金价走势带来一定不确定性,但我们中长期看好黄金珠宝行业的观点不变,作为行业生命周期的前段行业,未来几年随着居民消费水平的提升以及各类刚需以及避嫌需求的刺激,龙头企业至少可以享受行业的较好增速,给予6个月目
　　标价35元,对应2012年24X市盈率,维持买入。
　　风险提示:黄金价格大幅下滑导致大额存货跌价准备。



 

　　梅安森:上半年如期高增长,下半年仍有新亮点
　　梅安森 300275 计算机行业
　　研究机构：长江证券 分析师：马先文 撰写日期：2012-07-16
　　事件评论
　　上半年业绩如期高增长,下半年费用率有望下降。在煤矿六大系统强制安装政策,以及煤矿整合技改浪潮的推动下,煤矿安监市场持续高景气,公司业绩如期实现高增长。公司营业利润增速高于收入增速的原因在于利息收入增幅较大,若剔除此项,上半年营业利润率略降1个百分点左右,我们估计其原因可能在于销售费用增长仍然较快。但公司在下半年继续通过加强内控降低管理费用率的同时,有望从人员激励机制着手控制销售费增幅,从而实现管理、销售费用率双降。故我们认为,公司利润增速快于入增速的态势全年有望延续。
　　安监系统投资受煤炭价格下跌影响较小。近期国内煤炭价格出现大幅下跌,导致部分煤炭企业经营状况下滑。市场由此担心煤矿安监市场或受到煤炭行业景气度下降影响而增速放缓。但我们认为:第一,目前煤矿安监市场的增长动力主要源自强制政策和煤矿整合技改推动,刚性需求特征明显,受下游煤炭企业经营状况影响并不大。第二,煤矿生产安全费用提取机制有效保障了安监系统建设投资。故我们判断,未来两年,国内煤矿安监市场高景气仍可延续
　　下半年仍有新亮点,全年业绩延续高增长。公司下半年经营仍有望出现新的亮点:第一,公司上半年研发的避难硐室、矿山综合自动化平台等新产品目前仍处于推广期,尚未对中报业绩产生明显贡献,但下半年有望实现销售放量,成为新的业绩增长点;其二,随着非煤矿山六大系统2013年底建设完成的期限临近,今年下半年其安装标准有望公布,进而推动非煤矿山安监市场全面启动,形成规模数十亿元的新增市场蛋糕。由此将进一步保障公司全年业绩实现高增长。
　　维持推荐评级。我们预计公司2012、2013、2014年EPS分别为1.12元、1.61元、2.25元,目前股价对应2012、2013、2014年PE分别为26.7、18.7、13.6倍,维持其推荐评级。