传闻：达实智能内生增长与外延扩张并举 业绩持续增长

　　事件描述达实智能于 8 月7 日晚公布2013 年半年报：上半年，财富赢家公司实现营业收入3.84亿元，同比增长42.96%；实现营业利润2914 万元，同比增长40.11%；归属于上市公司股东的净利润为2666 万元，同比增长48.96%；每股收益为0.13元。同时公司预告2013 年1~9 月净利润增长20%~50%。

　　事件评论：上半年公司业绩保持较快发展，基本符合预期，主因是原有智能节能业务发展以及收购的达实联欣并表增厚业绩。公司去年下半年收购的达实联欣和达实德润并表，上半年联欣业绩保持增长，德润略有亏损，两家公司上半年合计贡献4089 万元营收和451 万元的归属母公司股东净利润，对应15%的收入增速和25%的净利增速。若扣除收购的这两家公司，达实智能原有业务收入和净利分别增长27.72%和 23.79%，保持了稳健发展的势头。

　　分季度看，二季度收入和净利分别增长 36%、40%，较一季度略有放缓；

　　分业务结构看，占比达87%的智能节能业务增长33%，收购纳入的绿色建筑公用工程业务占8%；分区域看，异地扩张效果持续显现，华东华北等地区高速发展弥补了华南的放缓，华南业务占比已下降至38%。

　　上半年公司的建筑智能及节能业务毛利率下降 1.58 个百分点至21.54%，不过新并入的达实联欣的绿色建筑公用工程业务较原有业务毛利率高出约20 个点，使综合(行情 专区)毛利率基本保持稳定；限制性股票摊销、人员成本增加等因素导致管理费用率上升1.5 个百分点至8.4%；去年收购后银行(行情 专区)存款减少使财务费用率略有上升；公司持续进行新市场新业务开拓，销售费用率略降0.39 个百分点至7.9%。

　　未来公司的自有节能业务发展、在轨道交通领域的拓展以及外延式扩张，将驱动公司业绩继续增长。公司设立的节能融资租赁公司有序推进，产融结合，有助于EMC 业务融资并推动EMC 业务拓展；轨道交通方面，去年底和今年3 月公司新签了0.59 亿的大连项目和1.38 亿的长沙项目，今明两年是轨道交通招标高峰，公司有望继续获得订单；上半年公司适当放缓外延式发展节奏，但内生增长与外延发展并重的战略不会变化。预计公司2013~2014 年的摊薄EPS 分别0.54 元、0.79 元，对应PE 分别为35倍和24 倍，给予推荐评级。

>



 

　　报告要点

　　事件描述公司发布 2013 年中报：1-6 月，公司实现营业收入11,654.41 万元，同比增长22.81%；实现归属上市公司股东的净利润4,166.63 万元，同比增长9.35%；

　　扣非净利润4,063.24 万元，同比增长8.90%；实现EPS 0.10 元。

　　事件评论：经营效率提升，利息收入减少影响利润体现：上半年，公司实现营业收入11,654.41 万元，同比增长22.81%；净利润4,166.63 万元，同比增长9.35%；扣非净利润4,063.24 万元，同比增长8.90%。经营效率持续提升，综合(行情 专区)毛利率同比上升1.34 个百分点；销售费率下降2.91 个百分点；

　　但由于利息收入减少较大，一定程度上影响净利润体现。

　　胸腺五肽、生长抑素增速较快：胸腺五肽10mg 剂型企业仅7 家，竞争格局良好，目前市场逐步向基层市场延伸。上半年，公司胸腺五肽收入4,690.20 万元，同比增长45.76%、毛利率上涨3.11 个百分点，超出市场预期。生长抑素同样取得较快增长，增幅达34.27%；特利加压素、醋酸去氨加压素分别增长7.3%、6.34%。特利加压素目前竞争格局良好，去氨作为类独家品种进入2012 版基药目录，随着各地医保目录、基药目录招标推进，二线品种有望迎来放量。

　　研发支撑长远发展：公司注重研发投入，上半年研发投入约1490 万元，同比增长42%，占营业收入的12.78%。在研产品布局涉及心血管、糖尿病和免疫调节等领域。目前爱啡肽正在补充材料(行情 专区)，卡贝缩宫素处于审评阶段，市场容量均是10 亿以上。同时公司积极开展国际合作，与美国Vero公司、S2 公司签订了溴麦角环肽的独家销售协议；与科信必成合作顺利进军缓控释制剂市场；比伐卢定和爱啡肽获得FDA 的DMF 文号，原料药出口前景良好。

　　维持“谨慎推荐”评级：公司是国内多肽领域的龙头之一，产品线丰富。

　　胸腺五肽、特利加压素、醋酸去氨加压素等产品能有效支撑公司现阶段增长，爱啡肽、卡贝等储备产品也是重磅品种。公司在多肽类原料药上技术优势领先，定制业务也是重要增长点。预计公司2013 年-2015 年的EPS分别为0.25 元、0.32 元，维持“谨慎推荐”评级。

>



 

　　维持高开工率，轮胎毛利率稳步上升。年初我们曾预计2013年赛轮将保持90%左右的开工率，全钢胎产销量将达到350万条，半钢胎产销量将达到1400万条，轮胎产销量保持15%-20%的增长。从上半年的情况看， 公司开工率稳定在90%以上，略好于我们预期。轮胎产销量达到公司全年计划的50%，基本符合预期。但由于越南项目投产日期晚于此前估计，我们下调公司半钢胎全年产销量至1050万条(不包括金宇实业)。上半年公司整合沈阳和平、金宇实业等几家工厂的采购，扩大了采购规模，降低了采购成本，同时得益于了天然橡胶价格回落，轮胎业务的毛利率上升至14.3%，较去年同期上升约4.9个百分点。下半年轮胎的成本压力不大，公司有望维持15%左右的毛利率。

　　轮胎外销收入15.9亿元同比增长7.9%。上半年轮胎产品价格同比下降，降幅在10%-15%左右，主要因为原料价格回落。受此影响，虽然沈阳和平合并报表，但赛轮轮胎业务收入同比仅小幅增长4%。内销收入12.1 亿元，同比下降0.5%。外销收入15.9亿元，同比增长7.9%。外销收入增长主要受益于北美市场需求的增长。我们判断下半年北美市场的轮胎需求仍将保持较高增长。借助参股公司“福锐特”的销售网络，赛轮今年外销收入有望实现10%左右的增长。

　　沈阳和平、金宇实业盈利前景良好。去年公司收购了沈阳和平100%股权和金宇实业49%股权。中报显示沈阳和平、金宇实业上半年盈利情况良好。其中沈阳和平实现净利润3435万元，预计全年净利润在6000-7000 万元左右。金宇实业上半年实现净利润6666万元，预计全年净利润约1.3亿元，略高于去年的1.2亿元。如果金宇实业保持每年1.2-1.3亿元的利润水平，赛轮以大约3.8亿元的成本收购金宇实业是一笔划算的交易，该交易有效的扩大了赛轮的规模、提升了公司的盈利水平。

　　巨胎项目稳步推进、参股新材料(行情 专区)研究院，构建长期的竞争力。我国的轮胎行业竞争激烈，低端产能过剩， 大部分企业仍在传统的全钢胎、半钢胎领域扩建产能，赛轮在做好传统业务的同时也陆续布局附加值较高、可提升未来企业竞争力的项目，其中包括“年产2万条巨型胎项目”，投资900万元获得“怡维怡材料研究院”18%股权。巨型胎项目已经取得阶段性成果，49寸、51寸产品2012年产销量约500条，收入约 2600万元，初步获得了下游客户的认同。今年6月第一条57寸工程巨胎下线，公司的巨胎技术日趋成熟。预计到2015年巨胎项目销售收入将突破1亿元，并开始贡献利润。“怡维怡材料研究院”主要从事橡胶新材料的研究，该项投资短期内难以产生效益，但可使公司紧跟行业的技术变革，长期来看可能提升公司的竞争力。

　　营业利润平稳增长。上半年，公司实现营业收入11.6亿元，同比增长24%；实现营业利润9786万元，同比增长29%；实现归属于上市公司股东的净利润9917万元，同比小幅下降696万元，降幅6.6%，主要是政府补贴同比减少2667万元。

　　电网业务维持高增长，材料(行情 专区)类业务盈利能力显著改善。分业务来看，受益于竞争力和市占率的不断提升，电网业务上半年继续维持高增长(实现营业收入6.26亿元，同比增长53%)，成为营收增长的主力，虽然毛利率略有下滑(下滑2个百分点至50.35%，预计是产品结构调整所致)，但依然保持很高的盈利能力；热缩材料类业务虽然收入同比微增3%，但毛利率同比大幅提升(提升4.79个百分点至38.81%)，盈利能力显著提升；电路保护元件类业务因市场竞争激烈、公司产品结构调整，收入略有下降(3个百分点)，但毛利率略有提升(2个百分点).

　　下半年净利润增速将快于上半年：(1)制约上半年净利润增速的政府补贴将在下半年收到并确认，预计全年的政府补贴将略高于去年；(2)去年下半年确认了约6200万元的资产减值损失，预计今年下半年减值规模将大大少于去年；(3)公司期间费用率往往呈现“前高后低”走势，下半年期间费用率有望下降。

　　盈利预测与投资评级：

　　预计公司2013-2015年EPS分别为：0.40元、0.52元、0.67元，对应于8月7日收盘价，PE分别为：17倍、13倍、11倍，估值水平偏低，考虑到短期内电网业务的高速增长足以支撑公司整体业绩增长，且材料类业务有盈利改善趋势，目前估值水平对应较高安全边际，首次给予“增持”评级。

　　风险提示：市场拓展风险；毛利率下滑风险；费用过高风险；其他风险。

　　投资要点：

　　公司中期实现收入 、归属母公司净利润、扣非后归属母公司净利润分别为76.75、14.00、10.30 百万元，同比分别增长20.78%、18.54%、23.35%， 实现EPS0.08 元，符合预期。

　　推荐逻辑：1)质量改进助力份额提升。09 年以来玉米机行业爆发式增长， 过快增长使得质量已成为终端用户反馈最多的问题，甚至有企业因此被取消农机购臵补贴资管。浮躁的市场下，公司注重玉米机质量改进，玉米自走式联合收获机荣获第五届全国农机用户满意品牌，预计13 年玉米机排产可达1800 台，销量有望超1700 台，同比增长超57%，超越行业。 2)技术创新助力盈利能力提升。上半年新获得4 项实用新型专利和1 项发明专利，截止2013 年6 月30 日，公司共获得授权专利68 项，其中发明专利7 项。技术创新有助于提升产品毛利率，尤其是青贮机和动力旋转靶，上半年公司农牧及农副产品加工机械(行情 专区)毛利率整体提升2.66 个百分点。 3)管理团队变动助力销售和生产水平提升，判断产品链拓展将有实质性进展。

　　通过社会公开招聘和内部人员招聘，公司在销售、生产和投资方面的管理人员均作出了调整，基于此我们判断①公司市场开拓能力提高，销售费用率上升了 2.63 个百分点，从侧面反映了公司在市场上的投入；② 生产管理水平将提高；③产品链拓展将有实质性进展，预计业绩季节性将大幅减弱，一、二季度业绩贡献比将得到大幅提升，长远增长更有保障。

　　盈利预测与投资建议：预计13-15 年EPS 为0.65、0.83、1.05 元，目标价21 元，增持。 风险因素：行业竞争加剧，致使业绩低于预期。

　　事件：普邦园林 公布股票期权激励计划(草案)，拟向激励对象授予1400万份股票期权，约占公司总股本的2.5%。其中首次向196人授予1267万份，占员工总人数的 12.5%，行权价格为14.68元/股，自首次授权日起满12个月后，激励对象在可行权日内按20%、30%、30%、20%的行权比例分四期行权。

　　评论： 1、行权条件为业务拓展预留空间，符合公司一贯稳健风格行权条件要求以2012年业绩为基准，2013-2016年各年度实现的净利润较2012年增长分别不低于27%、65%、120%、200%，四年复合增长率32%，在园林公司中处于中下游水平。 我们认为行权条件符合普邦园林一贯稳健的风格，充分考虑了公司各项业务的发展阶段，为公司地产园林区域拓展、市政园林起步、设计业务加强预留了充足的时间和空间，为公司长期大发展奠定了基础：

　　地产园林方面：上市前业务大部分集中在华南。区域扩张，渠道先行，2013年是渠道建设深化年，人力资源扩充、固定资产投入、大客户营销产业的费用短期内与产生的收入可能不匹配，但为公司地产园林业务全国布局奠定了基础，预计2014年在订单和收入方面逐步体现。

　　市政园林方面：市政园林业务处于摸索期和项目储备期，2013年公司在资金和人员方面进行了准备，但是地产园林与市政园林在招投标、设计、施工等方面存在较大差异，需要进一步磨合，投入与产出存在时间差，我们预计2014年下半年将逐步进入收获期。(可参考棕榈园林市政园林业务的发展经验)

　　并购方面：2013年4月收购广东城建达设计院90%股权，迈出横向扩张第一步，目前园林行业在商业模式上有利于上市公司，部分未上市园林企业和设计院发展受阻，行业并购价值显现，普邦园林在手资金充裕，未来在并购方面空间较大。

　　2、 中高层管理人员及核心骨干激励到位

　　之前未持有公司股权的副总经理谭广文和财务总监周滨均被授予11万份股票期权，较其他高管多6万份，其余高管持股数均远高于此次股票期权授予数。而185名中高层管理人员和核心骨干共授予1200万份期权，人均6.5万份，较高管人均高出0.4万份，激励较为到位，有利于中高层的稳定，促进公司中长期战略执行和业务规划的实现。

　　公司 8 月9 日公布了13 年半年报及非公开发行股票预案。

　　投资要点：

　　上半年公司实现营业收入27.6 亿元(+82%)，归属母公司净利4.9 亿元(+25%).

　　综合(行情 专区)毛利率39.5%，较1 季度略有回升，随去年下半年售价提升项目陆续结算，预计全年毛利率回升近去年水平。三费率9.2%，同比降3.6 个百分点，随全年结算收入提升费用占比将会下降。毛利下滑使净利率同比降7.6 个百分点到17.8%。

　　公司上半年实现销售面积32.6 万平(-5%)，销售额约39 亿元(-32%)，销售回款39.2 亿元(-9.9%)，北京地区新推世华龙樾、顺悦家园、世华泊郡等货值不到30 亿元，销售低于去年同期。下半年亦庄海梓府、密云上河湾、平谷汇景湾、天津南湖一号、青岛金色港湾等近60 亿货值项目将入市，住宅需求强劲的北京地区项目占比超5 成，且多为首置首改型项目，去化毋庸担忧，将带来新的增长点。估测公司全年可售货值约140 亿元，若去化水平在75%-85%的水平，销售金额约105-120 亿元(+5%~20%).

　　负债率低，财务状况优良。货币资金66 亿元，远多于短期有息负债6 亿元，无短期资金风险。资产负债率73%，扣除预收账款后的负债率40%，而净负债率仅为14%，远低于行业平均水平，经营十分稳健。

　　公司拟募集不超过39 亿元资金拟投入北京世华龙樾、海梓府、上河湾、平各庄土地一级开发项目以及补充流动资金，符合我们此前预期。募集资金占预计总投资额的32%，其中世华龙樾、海梓府、平各庄项目分别配建23、1.6、14 万平共39万平保障房，有利于较快获取融资，加速项目销售。若成功发行，资金将得到有力支持，保障项目顺利甚至加速推进，保守预计实现约140 亿元销售收入、17 亿元净利润，以及近2 亿元的一级开发项目收益，也为公司争取该地块的二级开发权和在顺义区开拓新项目奠定良好的基础。此次增发有利于降低公司资产负债率优化资本结构，增强公司竞争力；股本增加后，从公司项目的盈利能力看，长期盈利不会摊薄。

　　大股东超百万平资源托管给上市公司，承诺待该部分资产形成较强盈利能力后，将整体整合注入公司，以彻底解决同业竞争问题。融资放开意味房地产(行情 专区)行政调控将逐步放开，包括未来预售价格的管理，对以北京为大本营的城建来说，利空出尽，利多因素在增加。公司积极加快开发节奏，加大销售力度，适时扩大土地储备，保障持续稳定增长。二季末预收款105 亿元，锁定13 年全年业绩，预计13-15年EPS1.6/2.11/2.64 元，RNAV23.5 元，股价4.6 折交易，价值明显低估，提升评级至“强烈推荐”。

　　风险提示：流动性趋紧、政策调控过度带来的行业与公司盈利下降等的风险。